券商：弱市之中 不妨順勢(shì)而為

　　5月下旬以來(lái)市場(chǎng)橫盤(pán)震蕩，直到6月29日的暴跌，似乎又揭開(kāi)了一輪下跌序幕。幾天里，公司到處電話響個(gè)不停。大家都在問(wèn)，怎么又跌，什么時(shí)候是個(gè)頭？

　　上網(wǎng)搜搜，跌的理由還真不少，房地產(chǎn)政策利空、宏觀政策緊縮、股指期貨惹禍、農(nóng)行IPO吸金，甚至還有的說(shuō)匯改導(dǎo)致暴跌。聽(tīng)起來(lái)都挺有道理，可是仔細(xì)一琢磨，似乎又不完全是那么回事。

　　房地產(chǎn)是利空，但是去年下半年以來(lái)房地產(chǎn)政策就沒(méi)利多過(guò)，地產(chǎn)股都跌了快一年了，之前對(duì)政策多少也已經(jīng)有了個(gè)預(yù)期吧？宏觀政策緊縮，那為什么2007年加一次準(zhǔn)備金漲一次呢？股指期貨上市以來(lái)，基本保持對(duì)現(xiàn)貨升水，升水的期貨會(huì)導(dǎo)致指數(shù)暴跌嗎？農(nóng)行IPO吸金，那工行、平安上市的時(shí)候，怎么就漲呢？匯改導(dǎo)致暴跌更不用說(shuō)了，日本人當(dāng)年弄個(gè)廣場(chǎng)協(xié)定，還跟了好幾年的大牛市呢。

　　人類的天性之一，是尋求解釋，而且偏向于尋求顯現(xiàn)為確定性的、邏輯簡(jiǎn)單的、直接明了的解釋。對(duì)這種傾向，在心理學(xué)上有一種相關(guān)的理論叫“過(guò)度理由效應(yīng)”，其定義為：“人類存在使自己和別人的行為更為合理的偏好，因此總是為自己和別人的行為尋找理由和原因。而一旦找到了認(rèn)為足夠的理由和原因，就缺乏繼續(xù)尋找下去的動(dòng)力。在尋找行為原因的時(shí)候，人類傾向于先找那些顯而易見(jiàn)的外在原因。當(dāng)外部原因足以解釋行為的時(shí)候，人類一般就不再去尋找內(nèi)部深層次的原因了�！痹趯�(duì)股票等社會(huì)科學(xué)的解釋上，大多數(shù)人也會(huì)出現(xiàn)同樣的傾向。在把日常生活中常見(jiàn)的、簡(jiǎn)單的邏輯搬進(jìn)股市并找到了看似匹配的解釋以后，即認(rèn)為已經(jīng)找到了市場(chǎng)運(yùn)行的原因，而不做進(jìn)一步的深入探究，以尋求可能不是那么確定、明顯，但或許更為根本的市場(chǎng)運(yùn)行邏輯。站在得出結(jié)論當(dāng)時(shí)的時(shí)點(diǎn)看，這種做法并無(wú)不妥，可是從未來(lái)看，這帶來(lái)的最大問(wèn)題即是沒(méi)有能夠認(rèn)識(shí)到市場(chǎng)變動(dòng)的內(nèi)因，故而在將來(lái)仍將再犯表現(xiàn)或許各異、但性質(zhì)相似的錯(cuò)誤。

　　竊以為，近期市場(chǎng)的暴跌行情，真往深里思索，或許找不著那么直接、明顯的答案。在政策轉(zhuǎn)向、資金面緊縮、人心渙散合力帶來(lái)的向下趨勢(shì)中，市場(chǎng)一旦轉(zhuǎn)入一個(gè)向下趨勢(shì)，就會(huì)在羊群效應(yīng)、近期偏好等多種因素作用下，拓展這個(gè)趨勢(shì)。在這樣的趨勢(shì)中，市場(chǎng)日內(nèi)的運(yùn)行多屬于布朗運(yùn)動(dòng)一類(比方6月29日的暴跌，當(dāng)日也沒(méi)發(fā)生什么有影響力的大事能導(dǎo)致市場(chǎng)下跌4%還多)，而這個(gè)運(yùn)動(dòng)的總方向是向下的。這個(gè)向下趨勢(shì)和之間發(fā)生的一些重大事件，固然不能說(shuō)沒(méi)有聯(lián)系，但這種聯(lián)系是否如此緊密，是否在這些事件出現(xiàn)的時(shí)候市場(chǎng)就一定承壓、缺失的時(shí)候就一定反彈？答案或許不是那么肯定的。

　　那么，在這種行情中，應(yīng)該怎么操作呢？傳統(tǒng)的思路是測(cè)算出估值底和操作策略，然后在到達(dá)這個(gè)底線以后，依計(jì)行事，越跌越買。這就好比表演武術(shù)里的套路，先排好了招式，然后一拳一腳，依樣演練就是。

　　但是仔細(xì)想想，A股的絕對(duì)估值，在過(guò)去幾年真的有多少指導(dǎo)意義嗎？6124點(diǎn)上證綜指能有50多倍的PE，為什么現(xiàn)在就剩16倍多了呢？為什么在A、H股同時(shí)上市的股票，2001年A股能有平均10倍的溢價(jià)、2005年只剩港股的60%左右、2007年底又變成港股的2倍多呢？如果過(guò)去多少年絕對(duì)估值的指導(dǎo)意義并不那么理想，那么又有什么充分的理由可以讓我們相信，其在未來(lái)的指導(dǎo)意義一定會(huì)很好呢？

　　當(dāng)然，絕對(duì)估值低到足夠便宜的時(shí)候，在中國(guó)這樣一個(gè)高速增長(zhǎng)的新興國(guó)家，是可以大舉買入、不計(jì)市場(chǎng)形態(tài)的。但是縱觀過(guò)去20年，又有多少個(gè)這樣的機(jī)會(huì)呢？這樣的機(jī)會(huì)即使抓住了，可什么時(shí)候賣呢？PE到30、40、還是50倍賣？

　　打個(gè)比方，和武術(shù)套路不同，格斗搏擊并沒(méi)有一定的章法，而更多的是因敵轉(zhuǎn)化。筆者認(rèn)為，投資也是這樣，與其畫(huà)好了招式，說(shuō)到多少點(diǎn)開(kāi)始補(bǔ)倉(cāng)多少，不如放下提前預(yù)測(cè)，靜觀市場(chǎng)的形態(tài)，到底部形態(tài)確立、下跌趨勢(shì)結(jié)束、估值也算合理以后，再提高倉(cāng)位來(lái)的妥當(dāng)。

　　回到當(dāng)前市場(chǎng)來(lái)看，即使和美國(guó)、歐洲市場(chǎng)比，A股整體PE估值已經(jīng)不是太貴。但熊市更看PB，而當(dāng)前指數(shù)的PB，以上證為例，在2.2倍上下，對(duì)比歐美市場(chǎng)，還是偏貴一點(diǎn)。同時(shí)，小盤(pán)股的估值更加慘不忍睹。以中小板綜指為例，指數(shù)當(dāng)前PE、PB分別為38倍、5倍左右。5倍的PB是什么概念？納斯達(dá)克指數(shù)的PB也只有2.3倍，F(xiàn)TSE小盤(pán)股指數(shù)和S&P小盤(pán)股指數(shù)則分別是1.2和1.6倍。如果說(shuō)我們這個(gè)5倍PB就是估值鐵底，未免有點(diǎn)牽強(qiáng)。

　　所以筆者以為，在當(dāng)前的A股行情中，待趨勢(shì)和底部的特征出現(xiàn)而后動(dòng)，比事先畫(huà)定投資章法、買入標(biāo)的，更加劃算�！秾O子》曾說(shuō)，“水因地而制流，兵因敵而制勝。故兵無(wú)常勢(shì)，水無(wú)常形。能因敵變化而取勝者，謂之神。”山上的水不是確定一條路就一直流下去的，好的軍隊(duì)也不是確定一個(gè)打法就照章辦事的。同樣，投資也可以不用先畫(huà)好一個(gè)估值、一個(gè)點(diǎn)位、一個(gè)策略，而更好的策略或許是依據(jù)市場(chǎng)的形態(tài)，輔以估值、政策和經(jīng)濟(jì)的判斷，因形轉(zhuǎn)化，順勢(shì)而為。

　　當(dāng)然話說(shuō)回來(lái)，沒(méi)有什么清晰的、教科書(shū)式的底部形態(tài)、上升趨勢(shì)。但是沉浮市場(chǎng)多年的人，至少對(duì)什么形態(tài)能對(duì)應(yīng)多少可能性的底部區(qū)域、上升趨勢(shì)之類，能有個(gè)概率上的大致判斷。而有了這個(gè)概率上的判斷，再配以相應(yīng)百分比的倉(cāng)位進(jìn)行投資，也就不失為一種更為穩(wěn)妥的辦法。畢竟，投資沒(méi)有什么100%確定的事情，真正做的，也就是個(gè)概率。 　□信達(dá)證券 陳嘉禾