2009年原油價格經(jīng)歷了一場絕地大反彈：當(dāng)年初在30-40美元/桶徘徊之時，甚至出現(xiàn)了石油價格將重現(xiàn)上世紀(jì)90年代低迷十年的極端悲觀觀點；然而，石油價格先是突破了55美元/桶，下半年又突破了75美元的壓力位。我們認(rèn)為，現(xiàn)階段的石油價格反映了現(xiàn)在的石油需求和供給的預(yù)期，隨著經(jīng)濟復(fù)蘇，2010年國際油價將呈現(xiàn)溫和升值態(tài)勢。

　　決定復(fù)蘇期石油價格的因素將從金融因素轉(zhuǎn)向基本面。

　　2007年到2009年石油價格的漲跌，與美元之間存在休戚相關(guān)的緊密聯(lián)系。石油和美元同時受到資本流動和全球不同經(jīng)濟體經(jīng)濟周期差別的影響，而不是簡單的負(fù)向關(guān)系。

　　當(dāng)全球經(jīng)濟惡化時，大量資金從新興市場和歐洲、日本市場撤離，美元走強，因需求疲弱，大宗商品價格走低，油價與美元反向變動；當(dāng)全球經(jīng)濟復(fù)蘇初期，新興經(jīng)濟體回升彈性強勁，美元因流出走弱，全球性經(jīng)濟復(fù)蘇前景不明，需求預(yù)期有所改觀，油價與美元負(fù)相關(guān)；美國經(jīng)濟相對歐洲和日本復(fù)蘇更早，美元走強，大宗商品因需求預(yù)期上升而上漲，石油價格與美元的關(guān)聯(lián)程度繼續(xù)弱化。

　　實際上，今年以來石油價格受到美元的影響已經(jīng)有所減弱，反映了全球新興經(jīng)濟體率先復(fù)蘇下的對全球石油需求未來不確定的看法。然而，明年美國失業(yè)率將見頂回落，市場對石油需求復(fù)蘇的預(yù)期與美元升值的預(yù)期將相互對沖，油價的決定性因素將重新回到石油行業(yè)的基本供需面來。因此，我們認(rèn)為美元對石油價格的打壓將較為有限。

　　石油需求緩慢回升，供給釋放潛力較大。

　　從基本面來看，美歐市場的石油需求今年以來并無太大起色，美國的餾分油庫存仍然維持在5年以來的較高水平。近來庫存停止了進一步上升，除了季節(jié)性天氣因素以外，原因是供給減少，特別是進口石油下降，這是OPEC減產(chǎn)下形成的產(chǎn)銷弱平衡。

　　明年石油需求將隨著經(jīng)濟轉(zhuǎn)暖回升，但潛在的供給釋放潛力也很大。OPEC的閑置產(chǎn)能已經(jīng)超過了前5年的平均50%，明年即使OPEC不調(diào)整配額也不意味著實際供給量不會上升。OPEC的產(chǎn)量調(diào)整經(jīng)驗證明，當(dāng)石油價格已經(jīng)超出OPEC的理想價格之時，配額的遵守程度就會迅速降低，實際供給上升往往是先于配額調(diào)整。明年的石油市場的供需仍將維持平衡。

　　OPEC的油價心理價位在70-90美元。石油市場的壟斷供給結(jié)構(gòu)，決定了應(yīng)對需求下降時，具有壟斷優(yōu)勢的供應(yīng)方OPEC會減少低成本油田產(chǎn)量，以保證邊際價格維持在較高水平。70-90美元/桶是OPEC理想價格區(qū)間，一方面滿足國民支出需求，同時該價格也不會壓垮消費者需求。假設(shè)明年石油價格均價為80美元，石油支出將占據(jù)全美GDP的3.54%，基本恢復(fù)到2006-2007年水平，并不會打擊美國經(jīng)濟的復(fù)蘇和石油需求恢復(fù)。

　　全球減排協(xié)議難產(chǎn)，高油價減碳更直接。

　　在哥本哈根會議之前，全球各國都表明了各自的減排立場。美國表示將在2020年實現(xiàn)較2005年減排17%，歐盟表明2020年碳排放較1990年減排30%，中國到2020年碳排放強度將較2001年降低45%。對石油需求最為直接的影響是汽車燃料的變革和燃油效率。

　　美國重新制定汽車燃油經(jīng)濟標(biāo)準(zhǔn)(CAFÉ，car average fuel economy)，2016年前要求普通汽車的燃油消耗標(biāo)準(zhǔn)要提高17%-52%。歐洲也有類似的標(biāo)準(zhǔn)。如果美國和歐盟的汽車排放標(biāo)準(zhǔn)都能得以實施，到2016年歐盟與美國在運輸方面由于提高燃油效率而減少的石油需求至少將達到18.5億桶，相當(dāng)于2008年全球原油需求的6.5%。

　　要達成如此宏偉的減排目標(biāo)，在全球減排協(xié)定難產(chǎn)的情況下，提高化石能源價格是無疑最直接的方式。而石油是唯一全球定價的化石能源，對所有的化石能源價格具有指導(dǎo)性意義，以石油價格撬動低碳產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

　　發(fā)展低碳經(jīng)濟，傳統(tǒng)能源行業(yè)的利益必然受到打擊，利益集團的反對聲音強烈，通過提高化石能源價格作為扶持這些企業(yè)轉(zhuǎn)型的補貼，可能成為一種政策選擇。而石油價格上漲在本質(zhì)上是石油資源國對所有石油消費國和消費者收取資源稅。雖然美國是最大的石油進口國，但其國內(nèi)石油巨頭的權(quán)益油田數(shù)量巨大，油價上漲的收入相當(dāng)大的部分會留在美國國內(nèi)，而且，石油資源國的利益在很大程度上支撐了美國的經(jīng)濟和金融。真正在海外大量進口石油，且海外權(quán)益油田數(shù)量稀少的國家，如中國、日本、韓國，才是最大的受害者。

　　從國際戰(zhàn)略上看，與美國關(guān)系緊張的國家如伊朗和俄羅斯，高價石油雖然在短期內(nèi)能緩解這些國家內(nèi)部矛盾，但是從長期看資源價格高漲如同“糖衣炮彈”，會削弱這些國家發(fā)展加工業(yè)、改善國內(nèi)貧富差距的動力。這些資源富有國反而容易陷入“資源的魔咒”，一旦非化石能源技術(shù)成熟，將產(chǎn)生更難以磨滅的負(fù)面影響。

　　在本國經(jīng)濟尚未恢復(fù)元氣之時，大規(guī)模提高稅賦，補貼低碳能源技術(shù)發(fā)展，對美國顯然是一件在政治上難以實現(xiàn)的過程。只有通過碳氫化石能源價格的提高，才可以在其中獲得更大的利益，實現(xiàn)美國經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型。

　　我們認(rèn)為，2010年原油價格處于區(qū)間震蕩行情，但2011年后隨著需求的進一步擴張和全球減碳再次進入實質(zhì)性階段，原油價格會出現(xiàn)新一輪行情，甚至可能超過前期高點。（ 國信證券 嚴(yán)蓓娜 ）