自2002年政府開始鼓勵外資收購不良資產(chǎn)至今，外資房地產(chǎn)基金及投資機(jī)構(gòu)(以下以“外資”簡稱)在中國的歷程已有五年。五年來，外資在中國的投資模式經(jīng)歷了兩次重大轉(zhuǎn)變。
2007年以后，外資基金在中國的投資模式將如何變化？在直接投資不可得的情況下，通過與外資合作開發(fā)項目或合資成立公司等曲線入市，是否會成為外資的次優(yōu)選擇？
初期：根本找不到好項目
2004年以前，外資進(jìn)入中國以自主開發(fā)為主。以非美資為主的外資主要投資在上海的住宅物業(yè)，其中又以麥格理銀行和施羅德物業(yè)集團(tuán)為代表。這段時期，銀行信貸仍較寬松，主要依賴銀行貸款來周轉(zhuǎn)資金的國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)，并不十分推崇海外資金。加之，中國有“肥水不流外人田”的傳統(tǒng)觀念，因此，在同等條件下，內(nèi)資房企更愿意采用債券融資而不是股權(quán)融資。在這種情況下，外資找不到好項目，只能自主開發(fā)風(fēng)險較小的住宅物業(yè)，盡量減少開發(fā)期，獲取利潤。
上海五合智庫總經(jīng)理鄒毅告訴記者，這一階段，外資通常會選擇在市場發(fā)展最為成熟的上海、北京開發(fā)一些高檔住宅項目或是一些市政改建項目，既可減少開發(fā)風(fēng)險也可降低政策風(fēng)險。2004年以后，外資開始與內(nèi)資房企合作開發(fā)某一房地產(chǎn)項目的形式投資高檔住宅、別墅等物業(yè)。這段時期，外資及內(nèi)地開發(fā)商逐漸進(jìn)入磨合期，銀行信貸開始緊縮，使得海外基金地位有所上升，但很多項目仍不可得。
插曲：開始瘋狂掃蕩優(yōu)質(zhì)物業(yè)
2004年后半年開始，物業(yè)整體并購的模式逐漸開始展開。作為第二階段的插曲，這些外資巨頭的操作是相當(dāng)引人注目的。外資掃蕩的涉及對象主要是甲級寫字樓、投資型公寓及服務(wù)型酒店、星級酒店、高檔住宅，通過整體收購或轉(zhuǎn)手出讓或意欲長期持有。這輪收購潮涉及的城市僅為上海、北京，受低風(fēng)險高利潤的誘惑，許多資金也都陸續(xù)進(jìn)場，不僅美國、歐洲，連新加坡、日本、東南亞的資金都有所涉入。
這輪浪潮中，單項交易金額都較大，因此外資尋找物業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)都很高，隨著一段時間的瘋狂掃蕩，2007年開始可投資范圍減少，全國范圍內(nèi)第一季度無一項收購交易。同時，隨著央行上海分行在6月發(fā)布的《2005年信貸投向指引》對辦公樓、商用用房等非住房和非普通商品住房建設(shè)適當(dāng)控制等限制性要素越來越多，加上可收購的優(yōu)質(zhì)物業(yè)越來越少，這種大規(guī)模的“掃蕩”將可能不會再次上演。
五年后進(jìn)入百家爭鳴期
2006年7月，建設(shè)部等六部委聯(lián)合下發(fā)的《關(guān)于規(guī)范房地產(chǎn)市場外資準(zhǔn)入和管理的意見》(通稱171號文件)及填補(bǔ)了自2002年取消外銷房后，國內(nèi)長期缺乏的對外資實質(zhì)性限制的漏洞。而早在2005年10月，外管局上海分局就已向市內(nèi)各銀行下發(fā)《關(guān)于境內(nèi)機(jī)構(gòu)出售境內(nèi)房地產(chǎn)外匯收入結(jié)匯等問題的通知》，對外資投機(jī)上海房地產(chǎn)市場進(jìn)行了一定規(guī)制，補(bǔ)充了《結(jié)匯、售匯及付匯管理規(guī)定》中房地產(chǎn)投資項目方面的不足。這些政策在一定程度上增加了外資進(jìn)入的成本及壁壘，但并沒有真正打擊外資進(jìn)入中國市場的巨大熱情。
國內(nèi)的政策影響并沒有阻止外資蜂擁而至，這主要歸因于美國房地產(chǎn)信貸風(fēng)險自美聯(lián)儲連續(xù)17次升息以來的逐漸顯現(xiàn)。在全球經(jīng)濟(jì)普遍看好的情況，房地產(chǎn)收益率又普遍較低，反之，中國近幾年經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，加上強(qiáng)大的人民幣預(yù)期，使得很多外資都急切探求進(jìn)入中國投資房地產(chǎn)業(yè)，獲取高額回報。
國內(nèi)政策及國際現(xiàn)狀是外資曲線進(jìn)入市的最好契機(jī)，不僅僅是目前，未來可預(yù)期的一段時期內(nèi)，政府可能將繼續(xù)出臺一些政策限制外資大規(guī)模進(jìn)入，比如可能采取將房地產(chǎn)基金納入到資本項目下，對此類基金同樣采取QFII額度審查等手段以加大監(jiān)管力度，但不管政府采用溫和的“稅收”等行政政策或是將“強(qiáng)硬”外匯監(jiān)管手段都無法阻止外資曲線入市的發(fā)展趨勢，另外選擇合作(合資)開發(fā)不僅使私募資金自身資本流動渠道暢通外，也可以藉此規(guī)避相關(guān)政策限制。
五合國際總顧問劉力博士表示，在經(jīng)歷了前兩次的歷史時期后，外資似乎走完了一個輪回，重新站在了一個新起點上。國內(nèi)第一次明確的房地產(chǎn)限外政策已頒布，未來的政策仍在醞釀，但外資在國內(nèi)的戰(zhàn)略已開始轉(zhuǎn)變。今年2月，摩根斯坦利給外資們掀開了第三個時期的第一頁，首次主動出擊，拿地作開發(fā)商。就現(xiàn)有的國內(nèi)限制政策及預(yù)期出臺的政策來看，第三時期都將會是一個前所未有的多樣化的百家爭鳴時期。(洛濤 馬�。�
