證監(jiān)會(huì)的《關(guān)于進(jìn)一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導(dǎo)意見(征求意見稿)》表明了對(duì)新股發(fā)行制度進(jìn)行改革的態(tài)度，但這個(gè)意見稿不僅在定價(jià)問題和中簽率向中小投資者傾斜上改進(jìn)有限；對(duì)于“圈錢市”的限制和“大小非”的肆虐，更是沒有相應(yīng)的制度安排。

　　《意見稿》歸納起來，其實(shí)也就兩點(diǎn)：一是所謂的市場(chǎng)化的定價(jià)問題，一是提高中小投資者的中簽問題。就算在這兩個(gè)問題，進(jìn)步也有限。首先，在市場(chǎng)化的定價(jià)改革上，對(duì)于做到“真實(shí)報(bào)價(jià)”，沒有具體的辦法，對(duì)于主承銷商和機(jī)構(gòu)聯(lián)合做局、虛假報(bào)價(jià)等等，也沒有相應(yīng)的懲戒機(jī)制。

　　其次，關(guān)于中小投資者的中簽問題，唯一值得稱道的是改變了過去機(jī)構(gòu)“網(wǎng)上、網(wǎng)下”通吃的顯而易見的不公平，要求任何投資者只能選擇“網(wǎng)上”或者“網(wǎng)下”一種申購方式，但本次改革對(duì)網(wǎng)上、網(wǎng)下申購的比例維持不動(dòng)，這意味著擁有網(wǎng)下申購權(quán)的機(jī)構(gòu)的大的利益并沒有受到觸動(dòng)；雖然要求合理設(shè)定單一網(wǎng)上申購賬戶的申購上限，但在機(jī)構(gòu)擁有多個(gè)賬戶的情況下，中小投資者的中簽率依然不會(huì)有顯著提高。

　　現(xiàn)行新股發(fā)行制度是中國資本市場(chǎng)最大的制度不公之一。無論是“大小非”問題，還是高市盈率問題，乃至于“圈錢市”的本質(zhì)，根子都在喪失了公平基因的新股發(fā)行制度。

　　筆者并不反對(duì)新股發(fā)行逐步推進(jìn)的思路，但既然發(fā)行制度已經(jīng)把中國資本市場(chǎng)逼進(jìn)了死胡同，再不痛下決心，恐怕最終只有像吳敬璉說的那樣“推倒重來”。我們看到，現(xiàn)有的新股發(fā)行制度在制造“圈錢市”和“大小非”上存在四個(gè)根本性的制度殘缺：一是流通股比例太低，導(dǎo)致上市公司上市的目的都是為了圈錢；二是因?yàn)榱魍ü杀壤�太小，�?dǎo)致新股供給不足，而在發(fā)行的時(shí)候市盈率過高；三是新股上市當(dāng)天，不設(shè)漲跌停，讓高中簽的機(jī)構(gòu)通過互相爆炒獲取暴利出局；四是限售期結(jié)束，“大小非”集體出逃，導(dǎo)致中小投資者成為最后的接棒者。

　　對(duì)以上這四個(gè)問題不解決，頭痛醫(yī)頭，腳痛醫(yī)腳地去解決“定價(jià)的市場(chǎng)化”問題，本質(zhì)上就是緣木求魚。在流通股比例太低的情況下，如果真的實(shí)行市場(chǎng)化，那肯定意味著高價(jià)發(fā)行。

　　因此，筆者提出如下幾點(diǎn)改進(jìn)的建議：

　　第一，對(duì)于定價(jià)問題，市場(chǎng)化的方向沒有錯(cuò)，但對(duì)虛假報(bào)價(jià)要有懲戒措施，一旦出現(xiàn)“欺詐性定價(jià)”，可以用市場(chǎng)禁入、限制申購、取消承銷資格等給予懲罰；第二，對(duì)機(jī)構(gòu)與散戶之間中簽的不公平問題，必須改變網(wǎng)上、網(wǎng)下的申購比例；筆者認(rèn)為，完全照搬香港的制度，沒有太大的技術(shù)難度；第三，將上市公司流通股的比例最低限定在35%以上，避免爆炒；第四，為防止上市首日爆炒，對(duì)新股上市適用漲跌停制度；第五，為徹底解決“大小非”問題，除對(duì)擴(kuò)股股東和上市前非公開發(fā)行的戰(zhàn)略投資者的股份進(jìn)行限制之外，應(yīng)廢除限售期，上市首日準(zhǔn)許流通，以形成真正的全流通市。唯有如此，圈錢市方可改變，股民信心才能重建。

　　□馬光遠(yuǎn)(北京 學(xué)者)