近一時(shí)間，關(guān)于央行抑或提前加息的討論重挫了中國(guó)股票市場(chǎng)，但是債券市場(chǎng)并沒有應(yīng)聲而下，反而出現(xiàn)了小幅上漲。難道相比債券，股票對(duì)利率的變動(dòng)更敏感嗎？我們認(rèn)為，從中國(guó)經(jīng)濟(jì)本身、世界經(jīng)濟(jì)環(huán)境和債券市場(chǎng)收益率等多個(gè)角度來看，中國(guó)在未來半年內(nèi)加息的可能性不大。

　　首先，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重點(diǎn)在平穩(wěn)信貸而非控制通脹。因此，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)均衡放款是貫穿央行全年工作的核心工作。提升央票利率和存款準(zhǔn)備金率只是為了給后續(xù)的“對(duì)沖外匯占款”和“滾雪球式的央票”留出空間，是央行調(diào)控“經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)度”的開始，而并不是收縮流動(dòng)性的開始。

　　其次，必須認(rèn)識(shí)到，西方經(jīng)濟(jì)體的通縮令中國(guó)難以獨(dú)自提高利率。美國(guó)失業(yè)率高企，聯(lián)儲(chǔ)多次聲明無意改變長(zhǎng)時(shí)期低利率的狀態(tài)；歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，英國(guó)的經(jīng)濟(jì)也不樂觀，日本還處于通貨緊縮階段。

　　最近一年人民幣都一直盯住美元，這樣的好處顯然是穩(wěn)定出口競(jìng)爭(zhēng)力。但是中國(guó)在推進(jìn)匯率利率改革上，受到美國(guó)金融政策的影響會(huì)增大，在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，過低的匯率相當(dāng)于中國(guó)人補(bǔ)貼了世界，也使得油價(jià)等大宗商品高漲。所以，在維持中美利差的情況下，如果作為通脹防范措施，或者是通脹預(yù)期管理措施而進(jìn)一步加息的話，熱錢就會(huì)大量涌入。熱錢的流入會(huì)進(jìn)一步加劇我國(guó)通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)。

　　最后，我們認(rèn)為債券市場(chǎng)已經(jīng)反映了通脹預(yù)期。金融市場(chǎng)除了關(guān)心現(xiàn)實(shí)的或者已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的通脹率(CPI)之外，更加關(guān)心通脹預(yù)期。美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債和短期國(guó)債收益率之差最令市場(chǎng)關(guān)注，中國(guó)債券收益率也異常陡峭，長(zhǎng)端收益率已經(jīng)隱含了數(shù)次的加息預(yù)期，而今年以來人民幣掉期利率大幅上行了30-40BP，5年期的掉期收益率曾升到4%以上，但是央行的“微調(diào)”動(dòng)作并未使債市大幅下跌，長(zhǎng)債收益率還有下降。究其原因是自2009年7月以來的債券市場(chǎng)“陰跌”已經(jīng)充分反映了通脹預(yù)期，一旦央票上升幅度小于等于預(yù)期，則不跌反升。

　　若采用以一年定存為基準(zhǔn)的浮動(dòng)利率政策性金融債收益率曲線和固定利率政策性金融債到期收益率曲線的差異來描述一年定存利率的加息預(yù)期，我們發(fā)現(xiàn)未來6個(gè)月內(nèi)市場(chǎng)不存在加息預(yù)期。未來一年和兩年內(nèi)，市場(chǎng)至多有1次加息預(yù)期。未來三、四、五年內(nèi)，加息預(yù)期分別為2、3、4次。預(yù)計(jì)在六個(gè)月之內(nèi)，收益率曲線整體上還是處于熊市平坦化階段，債券和掉期的收益率變平將是大概率事件 。(光大銀行資金部 王興峰)