加息窗口或為二季度中后期

　　張新法/文

　　4月15日，國家統(tǒng)計局將發(fā)布2010年一季度的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)�？梢韵胍姡瑪�(shù)據(jù)出爐之后，又將引起一輪對經(jīng)濟形勢和政策調(diào)控的評估和熱議。其中，經(jīng)濟是否已出現(xiàn)過熱，央行是否會隨后加息等問題，將成為焦點之爭。

　　我們認為，綜合考慮今年的經(jīng)濟增長、通脹走勢以及國際國內(nèi)經(jīng)濟環(huán)境等因素，二季度中后期確實是決定是否加息的重要時間窗口。

　　首先，從經(jīng)濟增長率來看，當下，經(jīng)濟復(fù)蘇較為確定，首季GDP增速將是年內(nèi)高點。2010年一季度的GDP增長率預(yù)計在12%左右。因為眾多經(jīng)濟指標表明，中國經(jīng)濟已穩(wěn)定步入復(fù)蘇。問題的關(guān)鍵是，對高企的一季度GDP同比增速，該如何看待，是否可以判定存在經(jīng)濟過熱。

　　事實上，一季度經(jīng)濟高增長，市場有普遍的預(yù)期。這一方面是由于基數(shù)原因。去年一季度6.2%的增速為最低點，而2009年后三個季度經(jīng)濟增長率逐季加速，因此，翹尾因素的影響巨大，也就意味著一季度的GDP數(shù)據(jù)存在虛火。如果國家統(tǒng)計局在今年一季度正式公布GDP的環(huán)比數(shù)據(jù)，我們認為，環(huán)比增速將更具解釋力。另一方面，由于經(jīng)濟已處于復(fù)蘇之中，新的增長動力也不容否認，關(guān)鍵是看哪種成分占主要地位。對于一季度的GDP測算，因為涉及到季節(jié)調(diào)整等技術(shù)性因素，環(huán)比數(shù)據(jù)的推出將更引人注目。

　　但還不能輕言經(jīng)濟過熱。長期經(jīng)驗表明，政府對經(jīng)濟增速性質(zhì)的判斷標準大體為，12%以上為“過熱”，10%~12%為“偏快”，9%~10%為“平穩(wěn)較快”，8%以下將面臨“保增長”的壓力。以此判斷，2010年一季度的GDP增速確有過熱之嫌，但是，受基數(shù)因素的影響，全年四個季度的走勢呈前高后低已是共識，而且從目前來看，經(jīng)濟增長還存在基礎(chǔ)不牢靠、結(jié)構(gòu)不平衡的問題，其持續(xù)性到底如何，尚且存疑，出現(xiàn)持續(xù)過熱的可能性更小。

　　其次，從通脹走勢來看，二季度的通脹水平將會明顯上升。一方面，受國際大宗商品價格上漲影響，未來面臨越來越大的輸入性通脹壓力；另一方面，從翹尾因素來看，在二季度，CPI和PPI均處于較高水平。政府管理通脹預(yù)期的壓力也比一季度更大。

　　綜合上述兩方面的情況，會產(chǎn)生一個相互矛盾的問題：即把一季度的經(jīng)濟增速和二季度的通脹水平放在一起來看，促使央行加息的條件已經(jīng)具備；但如果考慮全年的經(jīng)濟運行情況，經(jīng)濟增速和通脹水平卻又不支持央行加息。在這種情形下，國際經(jīng)濟環(huán)境將成為是否加息的重要參考變量。

　　第三，從國際經(jīng)濟環(huán)境因素看，美聯(lián)儲何時加息具有風向標意義。中美兩國分別作為全球發(fā)達經(jīng)濟體和發(fā)展中經(jīng)濟體的代表，在世界經(jīng)濟復(fù)蘇進程中，在政策退出方面保持協(xié)調(diào)和合作，具有非常重要的意義。如果美聯(lián)儲在二季度末開始加息，則中國央行同時加息的可能性就會大大增加。

　　最后，對中國央行而言，保持利率政策和匯率政策的協(xié)調(diào)，至為重要。當下，人民幣匯率承受著空前的外部壓力。如果在人民幣升值或更具彈性的人民幣匯率形成機制的預(yù)案形成之前，加息的可能性就會減小。而從中美兩國高層互動的時間表上觀察，二季度交流頻繁，尤其是在5月份，還將舉行中美戰(zhàn)略與經(jīng)濟對話，兩國就政策退出和人民幣匯率方面的談判有可能達成共識。倘或真的如此，中國央行將具備在二季度加息的條件。

　　觀察2010年以來央行貨幣政策操作的情況，我們不難看出，運用公開市場操作調(diào)控銀行體系流動性，倚重貸款額度管理來調(diào)控信貸投放，存款準備金率作為備用手段應(yīng)付不時之需，構(gòu)成了央行二季度貨幣政策操作的路線圖。但是，對加息和升值一直都比較謹慎。這是有道理的。因此，今年是否加息，關(guān)鍵看二季度，若二季度(或7月)不加息，則全年不加息的可能性仍然很大。